FUNDACION BUENOS AIRES XXI

Análisis de la crisis financiera argentina 2001

PARTE I

“El hombre es el único animal que tropieza dos veces con la misma piedra” (Refrán popular)

Antecedentes latinoamericanos de la crisis argentina de 2001

En la región se ensayaron las primeras experiencias de apertura comercial y financiera completas. Argentina, Chile y Uruguay aplicaron paquetes de políticas similares – los llamados “experimentos de liberalización del Cono Sur” – en el último cuarto de los años setenta.

Todos ellos finalizaron en crisis financieras y cambiarias, default de las deudas y profundas recesiones. La región no se desvinculó del proceso de globalización en los años ochenta. Aunque resultaba prácticamente imposible conseguir financiamiento voluntario, los países de la región mantuvieron estrechas relaciones con el sistema internacional a través de la negociación del servicio de la deuda contraída previamente.

Cuando varias de las economías regionales, particularmente las mayores, entraron en los años noventa a un nuevo período de auge financiero, lo hicieron con la carga de una  gran deuda externa, heredada de la temprana experiencia de globalización y del desastre a que ésa condujo.

La región se reinsertó en el proceso a principios de los noventa y experimentó un nuevo auge de flujos de capital que se encaminó a un “sudden stop”3 con las crisis mexicanas en 1994-95. En esta oportunidad el período de retracción del financiamiento fue corto.

Los influjos de capital se recuperaron desde 1996 con un peso mayor de la inversión extrajera directa. El comportamiento cíclico no se repitió después de la contracción detonada por las crisis asiática y rusa. Era compartida por muchos inversores e intermediarios financieros internacionales. Se pensaba que el sistema tendería sin interrupciones a la integración completa de los mercados emergentes en un mercado global. La posibilidad de crisis era simplemente descartada.

Los analistas de mercados financieros estaban familiarizados con estos fenómenos, pero conceptos como “contagio” y “sudden stop” nacieron y fueron aplicados al mercado internacional recién después de la crisis de México.

La amplitud del primer auge de los años 90 estuvo relacionada con esta subestimación de riesgos por parte de los inversores, que alentó la intensidad de los flujos de capital.

Fue una burbuja liderada por los activos de México. La crisis de México reveló los riesgos y mostró la volatilidad de los flujos de capital. Pero también expuso la posibilidad y efectividad de una intervención pública internacional. Los paquetes de rescate permitieron que México y otros países afectados –principalmente Argentina – cumplieran todos sus compromisos financieros. Esto sentó las bases para un nuevo auge, que se extendió hasta la crisis asiática.

Después de las crisis de Asia, Rusia y Brasil se instaló la idea de que el proceso de integración financiera internacional seguía una trayectoria cíclica. Consecuentemente, se esperaba una nueva fase de auge. Por ejemplo, esta era la creencia de las autoridades económicas que asumieron el gobierno de Argentina a fines de 1999. La perspectiva optimista estaba alentada por la efectividad que habían mostrado los paquetes rescate para evitar el default en la mayoría de los casos. Y también por la naturaleza relativamente benigna que había tenido la crisis de Brasil.

Sin embargo, otros datos indicaban que el proceso había tomado una dirección diferente.

Primero, el volumen de los flujos netos de capital no se recuperó de los bajos niveles registrados en 1998. Segundo, las primas de riesgo permanecieron sistemáticamente altas para algunos países de peso importante en el promedio de los mercados emergentes, por arriba de un piso que duplicaba las magnitudes de las primas  observadas en los períodos de auge previos.

La reducción en los flujos de capital y las innovaciones en su dinámica aparecieron a lo largo del período de crecimiento de la economía de los Estados Unidos. El colapso de las burbuja de las acciones tecnológicas provocó un importante efecto riqueza negativo.

Esa burbuja había crecido en paralelo con el auge de los mercados emergentes y ambos tipo de activos representaban el nuevo conjunto de oportunidades de inversión de alto rendimiento. La retracción en la demanda de activos de los mercados emergentes resultante de las expectativas de ingresos reducidas y de las pérdidas causadas por la caída de precio de las acciones se vio potenciada por una mayor incertidumbre.

Los activos emitidos por los mercados emergentes regionales habían perdido el atractivo que mostraban en los primeros años noventa. Las cuentas externas de estos países y la capacidad de pago de sus obligaciones externas fueron cambiando a lo largo de la década, en buena medida como resultado del propio contexto que había prevalecido en los años 90.

La contrapartida de los flujos netos de capital es el incremento del capital extranjero y de las deudas externas privada y pública. Esto se refleja en la cuenta corriente del balance de pagos como un continuo crecimiento del ingreso de factores del exterior. En algunos casos relevantes, el crecimiento de la cuenta de ingresos del capital no fue contrapesado por un crecimiento de las exportaciones netas, lo cual generó déficit estructural en la cuenta corriente. Gran parte del problema que confrontan estos países deviene precisamente de esta inconsistencia entre las posiciones financiera y comercial con relación al resto del mundo.

A fines de los noventa, confrontados con una retracción en la oferta de fondos del exterior, los países altamente endeudados desesperaban por la refinanciación de sus vencimientos de capital y por financiamiento adicional para cubrir déficits de cuenta corriente determinados principalmente por los servicios del capital (intereses y utilidades.) En 2001 esta situación involucraba a países como Argentina y Brasil, que dan cuenta de un importante porcentaje de la deuda de América Latina y de la deuda total de los emergentes. A principios de 2002 Argentina había entrado en default y Brasil tenía el mercado cerrado para nuevas colocaciones.

Las trayectorias que condujeron a situaciones de alto endeudamiento y mayor vulnerabilidad se caracterizan por una desregulación completa de la cuenta de capital, tipos de cambio fijo o cuasi fijo y un papel pasivo de la política monetaria. Los ejemplos de estas trayectorias son: Argentina a lo largo de todos los años noventa, Brasil en el período 1994-98 y México hasta 1995.

Del otro lado, en las trayectorias que dieron lugar a las situaciones más robustas se encuentra algún tipo de regulación de la cuenta de capital, coordinada con políticas monetarias y cambiarias más activas. Chile y Colombia en la primera mitad de los años noventa son ejemplos de este tipo de trayectoria.

Lic. Econ. Dr. Marcelo Ernesto Basualdo

Noviembre de 2011

Nota de la editorial: La segunda parte de este interesante artículo será publicada a mediados del mes de diciembre de 2011.